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上海证券交易所近日发布了《上海证券交易所科技创新局上市公司股东私募减持股份实施细则(征求意见稿)》(以下简称《细则》)，征求市场公众意见。
分析人士认为，《实施细则》打破了控制减持规模和步伐的旧模式，改变了以竞争性交易为主的单一减持路径，开创了以市场博弈为主的新路径。这是对a股减持制度改革的大胆探索和尝试。《实施细则》中设立的科技创新板非公开转让制度，有利于推动形成市场化的定价约束机制，满足创新资本退出需求，引入增量资本减持。
引入私人转让
此前，在中国证监会的指导下，针对科创公司的特点，《上海证券交易所科创板股票上市规则》在现有股份减持制度的基础上对该制度进行了探索，明确科创公司股东也可以在首次发行前通过非公开转让和配售方式转让股份。具体转让方式、程序、价格、比例及后续转让等事项由交易所另行规定，为《实施细则》的制定提供规则依据。已正式实施的新《证券法》也在交易所业务规则中对股东转让股份的相关事项做出了具体规定，给予了进一步的确认和支持。本次发布的《实施细则》明确了非公开转让和配售，这是科创公司股东通过非公开转让和配售在首次发行前转让股份的实施指引和操作规范。
上海证券交易所消息人士称，科技创新板非公开转让的制度创新主要有三大制度功能。一是推动形成市场化的价格约束机制。科学创新委员会引入非公开转让制度，非公开转让的受让人限于具有专业知识和风险承受能力的专业机构投资者。转让价格是通过询价形成的。目的是探索在买卖双方均衡博弈下建立市场化的定价约束机制，发挥二级市场的定价功能，促进形成更加合理的价格发现机制。
二是满足创新资本的退出需求。高科技企业的发展存在很大的不确定性。作为早期投资者，创新资本承担了更高的投资风险。为创新资本提供便捷、可预测的退出渠道符合风险投资的运作规律，有利于提高创新资本的回收效率。实施细则将不再限制限售期结束后，首次公开发行前股东通过非公开转让方式减持的股份数量和持股时间。风险投资基金可以根据需要独立决定减持的时间、数量和比例。
第三是引入增量基金减持股票。非公开转让发生在股东和专业机构投资者之间。认购基金主要来自增量基金，这有利于降低因减持股份而可能产生的流动性风险。同时，本实施细则设计了多种符合条件的机构投资者安排，符合条件的公募基金、私募基金、保险基金均可参与。这些机构投资者有不同的持有目的、投资策略和持有期限。在一定程度上，可以缓解受让方后续类似销售的问题，影响市场稳定。
此外，实施细则还规定，股东可以向科创公司的其他现有股东配售其首次公开发行前的股份，其他股东可以根据转让方提供的价格和数量安排决定是否参与配售。配股的主要目的是保护现有股东的交易权利，并为首次发行前减持股份提供更多选择。
按照市场化原则设计价格形成机制
《实施细则》明确规定，非公开转让的受让方应为具有相应定价能力和风险承受能力的专业机构投资者。主要有两种类型:一种是《上海证券交易所股票发行与承销实施办法》规定的首次公开发行股票的线下投资者；另一类是根据《私募股权基金管理人注册和基金备案办法(试行)》注册的私募股权基金管理人，用于股份转让的相关产品已经备案。此外，《实施细则》还允许产业资本通过私募股权基金等形式参与非公开转让，有利于科创公司通过非公开转让引入战略投资者，形成有效的产业协同效应。
同时，为防止可能出现的“过桥”转让，确保非公开转让询价和定价的公平性和有效性，《实施细则》注重规范机构投资者的独立性要求，禁止关联方参与非公开转让。即与拟出售股份的初始股东和中介机构相关的机构投资者不得参与非公开转让，以防止转让方通过关联方持股的方式损害非公开转让的公平、公正和制度功能。
此外，为防止短期套利，实施细则规定受让方在转让后6个月内不得转让非公开转让的股份。
《实施细则》按照市场化原则设计了非公开转让的价格形成机制，强调反映交易双方的真实价格预期，确保必要的交易效率，避免干扰二级市场的稳定运行。一是市场的独立组织。非公开转让主要是在首轮之前由证券公司或股东委托的其他中介机构组织，在首轮之前有股东和机构投资者参与；市场参与者独立完成转让委托，确定询价对象，发送认购邀请函，收集认购报价，确定转让结果，申报转让。
第二个是全价游戏。机构投资者认购报价完成后，中介机构应对有效认购进行累计统计，按照价格优先、数量优先、时间优先的原则确定转让价格，并初步确定受让方和转让数量。分配的查询对象的最低报价是调拨价格。如果预订不足，可以根据已经确定的转移价格进行额外的预订。
第三，设定转让底价。为避免非公开转让的极端价格，干扰二级市场的正常交易，转让底价不得低于发出认购邀请日前20个交易日公司股票平均交易价格的70%。
第四是考虑交易效率。考虑到非公开转让的组织和实施有一定的成本，在单次非公开转让中，股东在首轮转让前单独或合计转让的股份数量不应少于公司股份总数的1%，以保证非公开转让的市场效率。
此外，实施细则参照了市场实践中的配股制度，规定股东可以通过配股将其首次公开发行前的股份转让给公司其他股东，以实现减股的目的。具体来说，一是提高市场效率和可操作性，配股数量不低于公司股份总数的5%；第二，配售价格不得低于市场价格的70%。第三，具体配股和转让安排按科创公司配股执行。第四，参与配股的股东应披露配股计划和配股报告。(周)
责任:叶壮
